Was passiert mit den Coins, wenn ein Treasury-Unternehmen pleite geht?

Geht ein Treasury-Unternehmen pleite, gehören seine Bitcoin nicht den Aktionären, sondern der Insolvenzmasse. Ein Verwalter oder das Gericht verteilt sie in einer festen Reihenfolge: zuerst Gläubiger mit Pfand auf den Coins, dann die Kosten des Verfahrens, dann Anleihen und andere Gläubiger, danach die Vorzugsaktien. Die Stammaktionäre bekommen nur, was ganz am Ende übrig bleibt, und das ist meistens nichts. Eine Ausnahme gibt es: Steigt Bitcoin während des Verfahrens kräftig, kann für sie doch etwas abfallen.

Wie viel Hebel ein Treasury-Unternehmen trägt und wie ein Kurssturz das Eigenkapital trifft, erklärt Das Risiko von Leveraged-Bitcoin-Unternehmen. Hier geht es um den Schritt danach: Was passiert rechtlich, wenn es wirklich so weit ist, und wer am Ende welche Coins bekommt.

Wann ein Treasury-Unternehmen pleite ist

Eine Firma, die mehr Bitcoin besitzt, als sie Schulden hat, kann trotzdem in die Insolvenz geraten. Es gibt zwei Auslöser:

• Zahlungsunfähigkeit: Eine Rate, ein Zins oder eine fällige Anleihe kann nicht bezahlt werden. Bei einer reinen Treasury-Firma ist das selten, solange sie Bitcoin verkaufen kann, um die Rechnung zu bezahlen.
• Überschuldung: Die Schulden sind höher als das Vermögen. Bei einer Firma, deren Vermögen fast nur aus Bitcoin besteht, entscheidet darüber der Kurs.

In Deutschland sind das die Insolvenzgründe der §§ 17 und 19 InsO. Der Vorstand muss dann spätestens drei Wochen nach Eintritt der Zahlungsunfähigkeit und sechs Wochen nach Eintritt der Überschuldung den Antrag stellen (§ 15a InsO). In den USA gibt es keine solche Pflicht. Eine Firma kann jederzeit freiwillig Gläubigerschutz beantragen, auch bevor das Geld ausgeht, und Gläubiger können unter Umständen selbst einen Antrag stellen.

Realistisch ist die Pleite einer Treasury-Firma also vor allem bei zwei Lagen: Bitcoin ist so tief gefallen, dass Schulden und Kosten den Bestand übersteigen. Oder ein großer Teil der Coins liegt als Pfand beim Kreditgeber, und eine Rückzahlung wird fällig, die mit den freien Coins nicht mehr zu schaffen ist.

Wer bekommt die Coins zuerst? Die Rangfolge

Die wichtigste Regel des Insolvenzrechts: Wer weiter oben steht, wird voll bezahlt, bevor der Nächste einen Cent bekommt. Innerhalb einer Stufe teilen sich alle nach der Höhe ihrer Forderung.

Drei Punkte sind bei Treasury-Firmen besonders wichtig.

Wandelanleihen sind im Ernstfall normale Anleihen. Das Recht, sie in Aktien zu tauschen, ist bei einer Pleite wertlos. Der Gläubiger hat eine Forderung über den Nennwert plus aufgelaufene Zinsen bis zur Eröffnung und steht damit gleichrangig neben Lieferanten und anderen ungesicherten Gläubigern.

Vorzugsaktien sind keine Schulden. Bitcoin-Vorzugsaktien wie STRF, STRC oder SATA zahlen Dividenden wie Anleihen Zinsen, rechtlich sind sie aber Eigenkapital. Ihr Anspruch ist ein Liquidationsvorzug, meist der Nennwert plus offene Dividenden, und der greift erst, wenn alle Gläubiger voll bezahlt sind. Wie die Stufen bei Strategy konkret aussehen, zeigt Die Kapitalstruktur von Strategy.

Klagen von Aktionären rutschen nach hinten. Wer seine Aktie wegen falscher Angaben zurückgeben oder Schadenersatz will, wird in den USA nicht wie ein Gläubiger behandelt, sondern auf die Stufe seiner Aktie zurückgesetzt (§ 510 b). Ein Weg an den anderen Gläubigern vorbei ist das nicht.

Bitcoin als Pfand: Der Kreditgeber ist zuerst dran

Hat eine Firma Bitcoin für einen Kredit verpfändet, sind diese Coins im Verfahren für die anderen Gläubiger zunächst blockiert. Der Kreditgeber wird aus ihnen bezahlt, und zwar vor allen anderen, sogar vor den Kosten des Verfahrens.

Das gilt aber nur bis zum Wert des Pfands. Ist der Kredit größer als die verpfändeten Bitcoin wert sind, wird die Differenz zu einer ganz normalen Forderung auf Stufe 3. Ist das Pfand mehr wert als der Kredit, fließt der Überschuss zurück in die Masse und steht allen anderen zur Verfügung.

Wer die Coins verkauft, hängt vom Besitz ab. In Deutschland verwertet der Gläubiger das Pfand selbst, wenn er die Bitcoin hält und der Verwalter sie nicht in seinem Besitz hat (§ 173 InsO). Das Gericht kann ihm dafür eine Frist setzen. In den USA stoppt der Antrag zunächst alle Zugriffe der Gläubiger (automatic stay, § 362), auch Zwangsverkäufe. Ob und wann ein Kreditgeber das Pfand trotzdem verwerten darf, hängt vom Vertrag und von der Entscheidung des Gerichts ab.

Ein Sonderfall ist der Kreditgeber selbst. Geht nicht die Treasury-Firma, sondern der Verwahrer oder Kreditgeber pleite, bei dem ihre Coins liegen, steckt die Firma als Gläubiger in dessen Verfahren. Das hat 2022 bei Celsius und BlockFi viele getroffen. Wie solche Fälle ausgingen, steht in Krypto-Börse pleite: Was du aus Mt. Gox bis FTX lernst.

Chapter 11, Chapter 7 und die deutsche Insolvenz

Die meisten großen Treasury-Unternehmen haben ihren Sitz in den USA. Dort gibt es zwei Wege:

• Chapter 7 ist die Abwicklung. Ein Treuhänder (trustee) übernimmt, verkauft das Vermögen und verteilt den Erlös streng nach der Rangfolge. Danach gibt es die Firma nicht mehr.
• Chapter 11 ist die Sanierung. Das Management bleibt in der Regel im Amt (debtor in possession) und legt einen Plan vor, wie die Gläubiger bedient werden. Oft bekommen die Anleihegläubiger statt Geld die neuen Aktien der Firma. Die Gläubigergruppen stimmen über den Plan ab.

Stimmt eine Gruppe nicht zu, darf das Gericht den Plan nur bestätigen, wenn er „fair und ausgewogen“ ist. Dazu gehört die absolute Vorrangregel (§ 1129 b): Eine Gruppe ungesicherter Gläubiger, die nicht voll bezahlt wird, muss es nicht hinnehmen, dass jemand hinter ihr etwas bekommt. Deshalb gehen alte Aktionäre in Chapter 11 meistens leer aus.

In Deutschland übernimmt nach der Eröffnung ein Insolvenzverwalter die Verfügung über das Vermögen (§ 80 InsO), in der Eigenverwaltung bleibt die Geschäftsführung unter Aufsicht eines Sachwalters im Amt (§ 270 InsO). Auch hier gibt es beide Ausgänge: die Abwicklung mit Verteilung oder ein Insolvenzplan, das deutsche Gegenstück zu Chapter 11. Seit 2012 kann ein solcher Plan auch in die Rechte der Aktionäre eingreifen: Forderungen von Gläubigern dürfen in Aktien umgewandelt werden, das Kapital darf herabgesetzt und das Bezugsrecht der Altaktionäre ausgeschlossen werden (§ 225a InsO).

In Österreich heißt das Verfahren mit Plan Sanierungsverfahren. In der Schweiz werden im Konkurs zuerst die pfandgesicherten Forderungen aus dem Pfanderlös bezahlt, die übrigen Gläubiger in drei Klassen (Art. 219 SchKG). Für die großen Treasury-Firmen spielt das kaum eine Rolle, denn sie sitzen in den USA, in Japan, Großbritannien, Frankreich oder Schweden.

Der Kurs ist am Tag der Eröffnung eingefroren

Eine Besonderheit von Bitcoin-Firmen: Ihr Vermögen schwankt stark, ihre Schulden nicht. Im Verfahren werden alle Forderungen auf einen Stichtag festgeschrieben, den Tag des Antrags (USA, § 502 b) oder der Eröffnung (Deutschland). Forderungen in fremder Währung oder in einer Recheneinheit werden zu diesem Tag in Euro umgerechnet (§ 45 InsO). Das gilt auch für Schulden, die in Bitcoin lauten, wie die Wandelanleihen von Capital B. Zinsen nach diesem Tag sind in Deutschland nachrangig, in den USA bei ungesicherten Forderungen in der Regel ganz ausgeschlossen.

Die Bitcoin der Firma bleiben dagegen Bitcoin, solange sie niemand verkauft. Steigt der Kurs während des Verfahrens, wird die Masse größer, die Forderungen aber nicht. Der Zuwachs fließt nach unten in der Rangfolge: erst zu den Gläubigern, die bisher nicht voll gedeckt waren, dann zu den Vorzugsaktien und am Ende zu den Aktionären. Fällt der Kurs, trifft es zuerst die unteren Stufen.

Das ist kein Gedankenspiel. Der Bitcoin-Miner Core Scientific beantragte am 21. Dezember 2022 Gläubigerschutz nach Chapter 11, als Bitcoin bei rund 17’000 $ stand. Bis zur Bestätigung des Plans im Januar 2024 hatte sich der Kurs mehr als verdoppelt. Der Richter nannte den Plan eine „enorme Erholung“ für ungesicherte Gläubiger und auch für die Aktionäre: Die Altaktionäre erhielten neue Aktien und Optionsscheine, die zusammen rund 60 % der neuen Firma ausmachten. In der Regel enden solche Verfahren für Aktionäre ohne den Rückenwind eines steigenden Kurses.

Rechenbeispiel: Wer bei welchem Kurs was bekommt

Eine erfundene Beispiel-Treasury hat 10’000 BTC. Vor den Aktionären stehen:

• ein Kredit über 150 Mio. $, besichert mit 4’000 BTC,
• eine Wandelanleihe über 300 Mio. $,
• Vorzugsaktien mit 400 Mio. $ Liquidationsvorzug,
• 20 Mio. $ Kosten für Verfahren, Verwalter und Anwälte.

Die Firma geht in die Insolvenz, alle Bitcoin werden zum jeweiligen Kurs verkauft.

Bei 30’000 $ reicht das Pfand nicht: Der Kreditgeber bekommt 120 Mio. $ aus den 4’000 BTC, die fehlenden 30 Mio. $ reiht er neben der Wandelanleihe ein. Bei 40’000 $ sind die Gläubiger mit Pfand voll bezahlt, die Anleihe bekommt gut drei Viertel. Erst bei 60’000 $ kommt etwas bei den Vorzugsaktien an. Die Zeile mit 100’000 $ ist der Fall „Kurs steigt während des Verfahrens“: Wurde die Insolvenz bei 40’000 $ eröffnet, sind die Forderungen dieselben, aber die Coins bringen mehr, und erstmals bleibt für die Aktionäre etwas.

Was Aktionäre am Ende bekommen

Für Stammaktionäre gibt es drei mögliche Ausgänge:

1. Nichts. Der häufigste Fall. In Chapter 11 werden die alten Aktien meist gestrichen und die Gläubiger erhalten die neuen. Die Aktie wird von der Börse genommen und handelt höchstens noch außerbörslich.
2. Ein Rest nach Verteilung. Werden in einer deutschen Abwicklung alle Gläubiger voll bezahlt, gibt der Verwalter den Überschuss an die Aktionäre heraus, so wie er ihnen bei einer normalen Liquidation zustünde (§ 199 InsO). Haben Vorzugsaktien einen Vorrang beim Liquidationserlös, bekommen erst sie ihren Teil.
3. Ein Anteil an der sanierten Firma. Wie bei Core Scientific, wenn das Vermögen im Verfahren deutlich mehr wert wird als die Forderungen.

Ein Punkt, der oft übersehen wird: Als Aktionär besitzt du keinen einzigen Bitcoin der Firma. Du hast keinen Anspruch darauf, dass dir Coins ausgeliefert werden, nur einen Anteil am Rest in Dollar oder Euro. Wer Bitcoin besitzen will, die ihm im Ernstfall niemand nehmen kann, hält sie selbst. Was eine Treasury-Aktie dafür an zusätzlichen Möglichkeiten bietet und kostet, vergleicht Bitcoin-Treasury-Unternehmen erklärt.

Was in DACH für dich gilt

Kaufst du in Deutschland, Österreich oder der Schweiz eine Aktie von Strategy, Strive oder Metaplanet, gilt im Ernstfall das Insolvenzrecht am Sitz der Firma, nicht deines. Deine Depotbank hält die Aktie für dich und leitet Mitteilungen aus dem Verfahren weiter. Forderungen meldest du als Aktionär ohnehin nicht an, weil Aktionäre keine Gläubiger sind. Bei Vorzugsaktien gilt dasselbe.

Ein Blick auf die Firmen der Seite zeigt, was in der Rangfolge vor den Aktionären steht (Stand November 2026):

Quelle: Treasury- und Digital-Credit-Daten der Seite, Bestände vom 30.09. bis 09.11.2026. Aktuelle Zahlen zeigt die Treasury-Übersicht.

Für deine Prüfung heißt das: Wichtiger als die Zahl der Bitcoin ist, wie viele davon verpfändet sind, wann Schulden fällig werden und wie groß die Stufen über deiner Aktie sind. Wie viel Abstand zwischen Bitcoin-Wert und diesen Stufen liegt, zeigt die Digital-Credit-Seite für die großen Emittenten.