Bitcoins Hashrate als Funktion der Mining-Einnahmen und des Strompreises großer Farmen: Ein kalibriertes Modell und Szenarien bis 2036

Zusammenfassung. Mining-Rechner lassen die Hashrate des Netzwerks meist um einen festen Satz wachsen, oft um 30 % pro Jahr. Wir prüfen das an 154 Monaten, von Januar 2014 bis Oktober 2026: an der Hashrate, den Einnahmen der Miner in Dollar und den Mining-Maschinen, die seit 2015 auf den Markt kamen. Von 2019 bis 2025 wuchs die Hashrate um rund 55 % pro Jahr, und 2026 hörte sie auf zu wachsen. Hinter den 55 % stehen zwei Dinge. Die Einnahmen der Miner in Dollar wuchsen um 22 % pro Jahr, und der Stromverbrauch des Netzwerks wuchs mit ihnen, um 22 %. Das Netzwerk brauchte jedes Jahr 21 % weniger Strom pro Hash. Eine Maschine wird nie besser, also zählen wir die Maschinen: Was das Netzwerk über die installierten Maschinen hinaus braucht, wird neu gekauft, Maschinen gehen nach fünf Jahren vom Netz, und die effizientesten laufen. So gezählt waren von 2019 bis 2025 in jedem Jahr 29 bis 49 % der laufenden Hashrate jünger als ein Jahr, und darum folgte das Mittel des Netzwerks den neuen Maschinen, die 22 % pro Jahr besser wurden. Die Schätzung aus Cambridge für den Strom pro Hash des Netzwerks ergibt für diese Jahre dieselben 21 % pro Jahr und bleibt innerhalb von etwa 20 % um acht unabhängige Messungen. Sie versagt, wo sich das Wachstum ändert: Sie kennt keine Stückzahlen und gewichtet Maschinentypen nur nach ihrem Alter, und so zeigt sie für die zwölf Monate bis Oktober 2026 17 % weniger Strom pro Hash, obwohl keine zusätzliche Maschine gebraucht wurde; nach Maschinen gezählt waren es 4 %. Wir beschreiben die Hashrate mit einer Regel. Die großen Farmen rechnen einen geschürften Coin zu dem, was er in einem Jahr wert ist, dem Power-Law-Trend ein Jahr später. Das Netzwerk wächst, solange die laufenden Kosten der Farmen unter dem liegen, was Mining zu diesem Wert einbringt, und zwar umso langsamer, je näher sich beide kommen, und schrumpft darüber; in einem Jahr legt es 45 % des Wegs zurück. Die laufenden Kosten sind Strom zu 0,045 USD pro kWh, dem Median der von Cambridge befragten Miner, und 0,0105 USD pro kWh für alles andere, was eine Farm jeden Monat zahlt. Wo das Wachstum endet, ist nicht angepasst: Es ist der Punkt, an dem sich Mining nicht mehr lohnt. Angepasst ist nur das Tempo. Die Regel passt nur, wenn die Coins zu einem trägen, langfristigen Wert gerechnet werden (r² 0,22 bis 0,62); zum Tageskurs erklärt sie nichts. Der Trend in einem Jahr passt etwas besser als der Trend desselben Tages, und er ist der Blick voraus, bei dem ein frei angepasstes Ende des Wachstums dort liegt, wo die Kosten dem Wert gleichen; ein Blick von null bis anderthalb Jahren voraus sagt etwa gleich gut voraus, vier Jahre schlechter. Wir prüfen auch, ob Farmen am oder nahe am Top-Band zusätzliche Coins verkaufen, um neue Maschinen zu bezahlen. In der Hashrate zeigt sich das nicht: Die Coins zu einem Kurs nahe dem Top-Band zu rechnen, lässt sich nicht davon unterscheiden, sie ein Jahr voraus zu rechnen, die Hashrate wuchs nach Monaten am Top-Band nicht schneller, als die Regel ergibt, und die börsennotierten Farmen bezahlten ihre Maschinen 2021 und 2024 mit Aktien und Schulden und verkauften Coins in den schwachen Jahren 2022 und 2026. Das Angebot an Maschinen war zweimal die Grenze, von Ende 2017 bis Mitte 2018 und von Ende 2020 bis ins Jahr 2022; es zeigt sich als Verzögerung von ein bis zwei Jahren, nicht als Decke bei 30 % pro Jahr. In einem Prognosetest von 2019 bis 2025 lagen feste 30 % auf jede Sicht zu tief, nach vier Jahren um den Faktor 1,9; das Modell lag mit seinem endgültigen Tempo um den Faktor 1,1 bis 1,13 daneben und mit einem Tempo nur aus früheren Monaten um 1,14 bis 1,17. Das Modell von Version 3, das auch das Ende des Wachstums anpasste, lag um 1,3 bis 2,0 daneben, wenn es nur an frühere Monate angepasst war. Für die nächsten zehn Jahre lässt das Power Law die Einnahmen der Miner in Dollar nur um rund 5 % pro Jahr wachsen, weil drei Halvings den größten Teil des Kursanstiegs zurücknehmen. Das Wachstum der Hashrate hängt dann fast ganz an neuen Maschinen: rund 34 % pro Jahr, wenn sie jedes Jahr 20 % besser werden, 29 % bei 15 % und 24 % bei 10 %, auf dem Floor-Pfad, am schnellsten um 2030, wenn die Maschinen ersetzt werden, die von 2023 bis 2025 gekauft wurden. Bleibt der Kurs, wo er ist, wächst die Hashrate kaum noch. Die Frage eines Lesers führte zu einem weiteren Test. Bei den Halvings von 2016, 2020 und 2024 verlor die Hashrate 13 bis 26 % und war nach 4 bis 14 Wochen zurück; auch das Modell lässt sein Netzwerk bei einem Halving nicht schrumpfen, und zehn Klassen von Strompreisen statt des einen Preises lassen seine Prognosen unverändert. Maschine für Maschine gelesen, hält ein Preis für jede Farm nicht: Eine Maschinengeneration zahlte ihre laufenden Kosten an einem Median-Standort vier bis fünfeinhalb Jahre lang, und bis zu zwei Jahre länger, wo Strom am billigsten ist. Das Jahr 2026 spricht gegen das Modell: Es verlangte Wachstum, und die Hashrate fiel um 6 %. Wir nennen einen Test für Dezember 2027.

Schlagwörter: Bitcoin, Mining, Hashrate, Difficulty, Strompreis, Hashprice, Halving, Einnahmen der Miner, Mining-Maschinen, Power Law, Prüfung außerhalb der Stichprobe.

Version 4, 14. November 2026. Daten bis zum 31. Oktober 2026. Version 1 ließ das ganze Netzwerk jedes Jahr 20 % weniger Strom pro Hash brauchen, das Tempo der Schätzung aus Cambridge. Version 2 ergänzte, was eine neue Farm verdient, wenn Personal, Miete, Reparaturen und Steuern mitzählen (Abschnitt 11). Version 3 zählte stattdessen die Maschinen (Abschnitt 4) und ließ das Netzwerk wachsen, bis die Stromrechnung der Farmen 90 % dessen fraß, was Mining zum Trend des Tages einbringt. Ein Leser von Version 3 schlug dreierlei vor: dass die großen Farmen ihre Coins zum fairen Wert einige Zeit voraus rechnen, dass die Hashrate langsamer wächst, wenn sie sich dem Punkt nähert, an dem sich Mining nicht mehr lohnt, und dass Farmen jeden Monat so viel verkaufen, wie ihre Kosten zahlt, und am oder nahe am Top-Band zusätzlich verkaufen, um neue Maschinen zu bezahlen. Diese Version prüft die drei. Die ersten zwei sind jetzt das Modell: Ein Coin zählt zum Trend in einem Jahr, alle laufenden Kosten zählen mit, das Wachstum endet, wo beide gleich sind, und eine Zahl ist angepasst, das Tempo (Abschnitte 5 und 6). Das Dritte zeigt sich in der Hashrate nicht (Abschnitt 10); so verkauft jetzt die Farm im Whale-Fall des Rechners (Abschnitt 11). Abschnitt 8 vergleicht das neue Modell mit dem von Version 3. Im Rechner schaltete das Modell eine Farm mit älteren Maschinen beim nächsten Halving ab, und ein Leser fragte, ob es kaputt sei, weil die Hashrate bisher nach jedem Halving nur kurz zurückging. Abschnitt 13 prüft das an den drei Halvings, nach Maschinengeneration und mit gestreuten Strompreisen statt eines Preises. Das Modell dieses Papiers rechnet im Mining-Rechner, wo sich jede Annahme ändern lässt, und seine Formel steht auf der Methodik-Seite.

Zitieren als: Bitcoin Power Law Research (2026). Bitcoins Hashrate als Funktion der Mining-Einnahmen und des Strompreises großer Farmen: Ein kalibriertes Modell und Szenarien bis 2036. Version 4, 14. November 2026. https://bitcoin-powerlaw.com/magazin/hashrate-forecast

1 Einleitung

Wer ein Mining-Gerät kauft, braucht eine Prognose für die Hashrate des Netzwerks. Der Anteil eines Geräts an den Blöcken ist seine Hashrate geteilt durch die des Netzwerks; jedes Prozent, um das das Netzwerk wächst, ist also ein Prozent weniger für das Gerät. Die übliche Prognose ist ein fester Wachstumssatz. Unser eigener Mining-Rechner fragte bis November 2026 nach einem, und 30 % pro Jahr sind eine häufige Wahl.

Hinter einem festen Satz steht kein Grund. Mining ist ein Geschäft: Eine Farm stellt Maschinen dazu, wenn sie mehr einbringen, als sie kosten, und schaltet sie ab, wenn nicht. Daraus folgen sechs Fragen, und dieses Papier geht sie der Reihe nach durch.

1. Stimmen 30 % pro Jahr? Was hat die Hashrate getan, und was wäre eine gute Prognose gewesen?
2. Werden die Maschinen des Netzwerks wirklich 20 % pro Jahr besser? Eine alte Maschine wird nie besser. Wie viel vom Netzwerk war in jedem Jahr neu, und hält die Schätzung aus Cambridge für die Maschinen des Netzwerks dem stand, was gemessen wurde?
3. Ist die Hashrate eine Funktion des Strompreises und dessen, was Bitcoin einbringt? Der größte Teil des Netzwerks läuft in großen Farmen. Was zahlen sie für Strom und für alles andere, zu welchem Kurs rechnen sie ihre Coins, und erklärt beides die Hashrate?
4. Oder war das Angebot an Maschinen die Grenze? Stieg der Kurs schneller, als die Hersteller bauen konnten, dann wäre die Hashrate so schnell gewachsen, wie Maschinen geliefert werden konnten, was immer Mining einbrachte.
5. Verkaufen Farmen nahe am Hoch zusätzliche Coins, um neue Maschinen zu bezahlen? Eine Farm, die jeden Monat nur so viel verkauft, wie ihre Kosten zahlt, den Rest behält und ihn am oder nahe am Top-Band verkauft, bekommt pro Coin mehr, als der Tageskurs vermuten lässt, und hat das Geld für neue Maschinen genau dann. Zeigt die Hashrate das?
6. Hält das Modell bei den Halvings? Nach jedem Halving ging die Hashrate einige Wochen zurück und wuchs dann weiter. Tut das Modell dasselbe, wie lange blieb eine Maschinengeneration im Netzwerk, und spielt es eine Rolle, dass Farmen verschiedene Preise für Strom zahlen?

Wir antworten mit öffentlichen Daten, berichten auch, was gegen unser Modell spricht, und schließen mit Szenarien bis 2036.

2 Daten

Öffentliche Reihen, pro Kalendermonat gemittelt, für die 154 Monate von Januar 2014 bis Oktober 2026:

• Hashrate: mempool.space, Tagesmittel der Hashrate des Netzwerks, geschätzt aus den gefundenen Blöcken und der Difficulty [1].
• Einnahmen der Miner: blockchain.com, neue Coins plus Gebühren pro Tag, in US-Dollar [2].
• Maschinen: die Liste der Mining-Maschinen hinter dem Cambridge Bitcoin Electricity Consumption Index (CBECI): jeder Typ mit Erscheinungsdatum, Hashrate und Leistungsaufnahme [10]. Daraus bauen wir die Maschinen, mit denen das Netzwerk läuft (Abschnitt 4).
• Die Stromschätzung aus Cambridge: die „beste Schätzung“ des CBECI für die Leistung des Netzwerks in Gigawatt [3]. Version 1 dieses Papiers nahm den Strom des Netzwerks von dort; hier ist sie die Schätzung, die wir prüfen.
• Messungen der Maschinen des Netzwerks: acht veröffentlichte Werte für den Strom pro Hash des Netzwerks zwischen 2018 und 2026, aus den Nonces in den Blöcken, aus Umfragen unter Minern und aus einer Zählung der Maschinen [5][11][12][13][14][15], dazu die Werte, die börsennotierte Miner jedes Quartal für ihre Maschinen melden [16].
• Kurs: unsere täglichen Schlusskurse und daraus Floor, Trend und Top-Band aus unserem Power-Law-Papier [4].

Der Strom pro Arbeitseinheit steht in Joule pro Terahash (J/TH). Das Typenschild einer Maschine nennt ihn für die Maschine allein; am Zähler braucht eine Farm etwa 10 % mehr für Kühlung und Verluste, der Wert, den Cambridge verwendet [10]. Vier Größen kommen überall vor. Die Stromrechnung ist, was der Strom des Netzwerks an einem Tag kostet; wo nichts anderes steht, kostet der Strom 0,045 USD pro kWh (Abschnitt 9). Der Stromanteil ist die Stromrechnung geteilt durch das, was Mining an dem Tag zum Tageskurs einbringt. Die laufenden Kosten sind die Stromrechnung plus alles andere, was eine Farm jeden Monat zahlt, 0,0105 USD pro kWh verbrauchten Stroms (Abschnitt 9). Der Kostenanteil sind die laufenden Kosten geteilt durch den Wert der an dem Tag geschürften Coins, ein Coin zum Power-Law-Trend ein Jahr später gerechnet. Der Trend ist unser Maß dafür, was ein Coin auf Dauer wert ist; wo die Coins anders gerechnet werden, steht es im Text.

3 Was die Hashrate getan hat

Jahresmittel; die Anteile sind auf der Log-Skala gemittelt. Strom und J/TH sind die der Maschinen, die Abschnitt 4 zählt.

Feste 30 % beschreiben keinen Abschnitt davon. Bis 2018 vervielfachte sich die Hashrate jedes Jahr, als aus den ersten Chips eine Industrie wurde. Von 2019 bis 2025 wuchs sie um rund 55 % pro Jahr, in einzelnen Jahren zwischen 22 % und 82 %. 2026 hörte sie auf: Der Monatsrekord sind noch immer die 1’086 EH/s vom Oktober 2025, und der Oktober 2026 lag 6 % darunter.

Die Hashrate ist Strom mal Maschinen. Von 2019 bis 2025:

Hashrate              +55 % pro Jahr
= Strom               +22 % pro Jahr
× Hash pro Watt       +27 % pro Jahr  (21 % weniger Strom pro Hash)

Einnahmen der Miner   +22 % pro Jahr  (Kurs +55 % pro Jahr, zwei Halvings)

Der Stromverbrauch des Netzwerks wuchs so schnell wie die Einnahmen der Miner in Dollar. Alles darüber hinaus kam von einem Netzwerk, das mit demselben Strom mehr Arbeit leistete. Das ist der Kern des Papiers: Das Geld, das Mining einbringt, bestimmt, wie viel Strom das Netzwerk verbrauchen kann, und die Maschinen bestimmen, wie viel Hashrate dieser Strom ergibt.

Ab 2019 fraß der Strom in jedem Jahr außer zweien zwischen 0,5 und 0,6 der Einnahmen der Miner. 2020, im Jahr eines Halvings, waren es 0,82. 2021 stieg der Kurs auf das Vierfache, und in China wurde binnen Wochen das halbe Netzwerk abgeschaltet: Der Anteil fiel auf 0,24 und stand ein Jahr später wieder bei 0,57.

4 Die Maschinen des Netzwerks

Version 1 dieses Papiers ließ das ganze Netzwerk jedes Jahr 20 % weniger Strom pro Hash brauchen, was immer sonst geschah. Als Regel kann das nicht stimmen. Eine Maschine wird nie besser: Sie braucht an ihrem letzten Tag denselben Strom pro Hash wie an ihrem ersten. Das Mittel des Netzwerks wird nur besser, wenn neue Maschinen dazukommen und alte abgeschaltet werden. Von 2019 bis 2025 wuchs die Hashrate um 55 % pro Jahr, ein großer Teil des Netzwerks war also immer neu. Ohne Wachstum kann das Mittel nur so schnell besser werden, wie Farmen ihre Maschinen ersetzen. Dieser Abschnitt zählt die Maschinen, prüft die Zählung und die Schätzung aus Cambridge an dem, was gemessen wurde, und sagt, wo die Schätzung aus Cambridge versagt.

4.1 Was Cambridge schätzt

Cambridge misst die Maschinen des Netzwerks nicht [10]. Es führt die Maschinentypen der drei großen Hersteller in einer Liste, zählt einen Typ ab zwei Monaten nach seinem Erscheinen, lässt die Typen weg, die bei 0,05 USD pro kWh Verlust machten, und mittelt den Rest. Ein Typ zählt in seinem ersten Jahr voll, im zweiten mit dem Gewicht 0,8, dann mit 0,6, 0,4 und 0,2 und nach fünf Jahren gar nicht mehr. Dazu kommen 10 % für Kühlung und Verluste. Unser Nachbau dieses Verfahrens aus der veröffentlichten Liste trifft die Werte aus Cambridge seit 2022 auf 1 bis 3 %.

Dem Verfahren fehlen zwei Dinge. Es kennt keine Stückzahlen: Ein Typ, von dem eine Million Maschinen verkauft wurden, zählt so viel wie einer, der sich kaum verkaufte. Und die Gewichte folgen nur dem Alter: Sie sind dieselben in einem Jahr, in dem sich das Netzwerk verdoppelt, und in einem, in dem es schrumpft. Im Oktober 2026 lagen 37 % des Gewichts auf Typen, die jünger als ein Jahr waren.

4.2 Das Netzwerk, nach Maschinen gezählt

Wir zählen stattdessen. Jeden Monat läuft das Netzwerk mit einer Hashrate. Was es über die schon installierten Maschinen hinaus braucht, wird neu gekauft, mit dem Strom pro Hash der besseren Hälfte der Typen, die die drei großen Hersteller in den 24 Monaten davor herausgebracht haben, jeweils zwei Monate nach dem Erscheinen. Eine Maschine geht nach fünf Jahren vom Netz. Von den installierten Maschinen laufen die effizientesten; fällt die Hashrate, stehen die am wenigsten effizienten still. Am Zähler brauchen sie 10 % mehr als auf dem Typenschild.

Die fünf Jahre beruhen auf dem, was zu sehen war. Der Antminer S9, erschienen 2016, machte 2018 bis zu 78 % der Hashrate aus [17], von 2020 bis 2022 noch 20 bis 30 % und war Mitte 2023 nicht mehr nachzuweisen [12]. Die S19-Klasse, erschienen 2020, machte 2023 etwa drei Viertel der Hashrate aus und im Oktober 2025 noch etwa die Hälfte [11][18]. Die Miner in der Umfrage aus Cambridge geben an, das Leben einer Maschine könne über fünf Jahre hinausgehen [5]; börsennotierte Miner schreiben ihre Maschinen über drei bis vier Jahre ab [16].

Von 2019 bis 2025 waren 29 bis 49 % der laufenden Hashrate jünger als ein Jahr und die Hälfte bis fast alles jünger als zwei Jahre. 2026 kauft die Zählung zum ersten Mal gar keine Maschine: 1’058 EH/s sind installiert, und die Hashrate blieb das ganze Jahr darunter.

Die eine Prüfung dieser Stückzahlen, die wir haben, ist, was die Hersteller verkauft haben. Canaan verkaufte 2018 Maschinen für 7,2 EH/s und 2019 für 10,5 EH/s und hatte im ersten Halbjahr 2019 21,9 % der verkauften Hashrate [27]: Das ergibt für den ganzen Markt 2019 etwa 48 EH/s, wo unsere Zählung 44 dazustellt. 2021 liegt die Zählung zu tief: Canaan allein verkaufte 22 EH/s, während unsere Zählung für das ganze Netzwerk 39 EH/s dazustellt, weil sie eine Maschine erst kauft, wenn die Hashrate sie braucht, und in dem Jahr standen Maschinen in Containern auf dem Weg aus China.

Jahresmittel. Von 2019 bis 2025 brauchte die beste Maschine im Handel jedes Jahr 21 % weniger Strom pro Hash, die neu gekauften Maschinen 22 % weniger, das Netzwerk nach unserer Zählung 21 % weniger und nach der Schätzung aus Cambridge 21 % weniger.

4.3 Was gemessen wurde

Die Maschinen des Netzwerks lassen sich auf drei Arten messen: aus den Nonces in den Blöcken, die den Fingerabdruck des Maschinentyps tragen, der sie gefunden hat; aus Umfragen, in denen Miner ihre Maschinen angeben; und aus Zählungen der gelieferten Maschinen. Acht solche Werte sind veröffentlicht. Alle sind J/TH auf dem Typenschild; wir vergleichen sie darum mit der Schätzung aus Cambridge und mit unserer Zählung ohne die 10 % am Zähler:

Im Mittel liegt die Schätzung aus Cambridge um den Faktor 1,19 neben den Messungen und unsere Zählung um 1,17. Genau ist keine von beiden, und die Messungen selbst liegen für denselben Monat um 10 % auseinander. Unsere Zählung liegt für 2022 zu hoch; die Maschinen von 2017 und 2018 gingen damals wohl früher als nach fünf Jahren vom Netz. Lebensdauern von vier bis acht Jahren passen zu diesen Werten etwa gleich gut.

4.4 Wo die Schätzung aus Cambridge hält und wo sie versagt

Die Höhe hält. Die Schätzung aus Cambridge bleibt innerhalb von etwa 20 % um das, was gemessen wurde, und unsere Zählung auch. Für die Jahre 2019 bis 2025 ergeben beide dasselbe Tempo, 21 % weniger Strom pro Hash in jedem Jahr. Für diese Jahre lag Version 1 dieses Papiers richtig.

Sie hielt aus einem Grund, der sich nicht fortschreiben lässt. Die 21 % pro Jahr waren keine Eigenschaft der Maschinen im Betrieb. Sie kamen zustande, weil jedes Jahr ein Drittel bis die Hälfte der laufenden Hashrate neu war und die neuen Maschinen 22 % pro Jahr besser wurden. Die Altersgewichte aus Cambridge beschreiben ein solches Netzwerk gut, durch Zufall: Ein Netzwerk, das jedes Jahr um die Hälfte wächst, hat etwa die Altersmischung, die die Gewichte annehmen.

Sie versagt, wo sich das Wachstum ändert. Drei Stellen zeigen es.

• 2018. Das Netzwerk verdreifachte sich binnen eines Jahres und war neuer, als es Altersgewichte zulassen: gemessen 89 J/TH, Cambridge 126.
• Seit 2024. Das Wachstum wurde langsamer, das Netzwerk wurde älter, und die Schätzung lief ihm voraus: 21 % zu tief gegen die Nonces im Mai 2024, 21 % zu tief gegen Luxors Zählung im Juli 2026. Von Mitte 2023 bis Mitte 2026 fielen die gemessenen Werte um 15 bis 18 % pro Jahr, die Schätzung aus Cambridge um 22 %, unsere Zählung um 20 %. Die börsennotierten Miner, die mehr neue Maschinen kaufen als alle anderen, melden seit Dezember 2024 kaum veränderte Werte: CleanSpark 16 bis 17 J/TH, MARA 17 bis 19, Riot 20 bis 21 [16].
• 2026. Von Oktober 2025 bis Oktober 2026 fiel die Hashrate um 6 %, und keine zusätzliche Maschine wurde gebraucht. Die Schätzung aus Cambridge zeigt trotzdem ein Netzwerk, das 17 % weniger Strom pro Hash braucht (22,5 auf 18,7 J/TH), weil weiter neuere Typen in ihre Liste kommen und Gewicht gewinnen. Nach unserer Zählung waren es 4 % (23,1 auf 22,1 J/TH), weil alte Maschinen stillstehen. Luxor zählte im August 2026 Maschinen für etwa 1’150 EH/s, von denen etwa 915 EH/s liefen [15]; unsere Zählung hat 1’058 EH/s installiert.

Was für die Prognose folgt. Die Schätzung aus Cambridge ist ein brauchbares Bild der Vergangenheit und keine Grundlage für die Zukunft. Wer ihre 20 % pro Jahr für das ganze Netzwerk fortschreibt, wie es Version 1 tat, nimmt an, dass das Netzwerk so jung bleibt, wie es war. Über eine lange Strecke wird das Mittel zwar so schnell besser wie die neuen Maschinen, ob das Netzwerk wächst oder nicht; das Wachstum entscheidet, wie weit das Mittel hinter ihnen zurückliegt. Mit Maschinen, die 20 % pro Jahr besser werden und fünf Jahre leben, braucht ein Netzwerk, das um 55 % pro Jahr wächst, das 1,36-Fache des Stroms pro Hash einer neuen Maschine und ein Netzwerk, das nicht wächst, das 1,64-Fache. 2019 lag der Faktor bei 1,35; im November 2026 liegt er bei 1,53. Hört das Wachstum auf, verliert das Mittel ein Fünftel gegen die neuen Maschinen, und bis alte Maschinen ersetzt werden, wird es kaum besser. Das zeigt 2026, und das enthält das Modell jetzt.

5 Das Modell

In einfachen Worten: Die großen Farmen rechnen einen geschürften Coin zu dem, was er in einem Jahr wert ist. Das Netzwerk wächst, solange ihre laufenden Kosten unter dem liegen, was Mining zu diesem Wert einbringt, und schrumpft darüber. Es springt nicht dorthin. Maschinen müssen bestellt, geliefert und angeschlossen werden, und alte gehen eine nach der anderen vom Netz; jedes Jahr legt das Netzwerk darum nur einen Teil des Wegs zurück, und je näher sich Kosten und Wert kommen, desto langsamer wächst es. Wie viel Strom das Netzwerk braucht, folgt aus seinen Maschinen, gezählt wie in Abschnitt 4.

installierte Maschinen         = was in den letzten fünf Jahren gekauft wurde, mit den J pro TH seiner Zeit
neu gekauft                    = Hashrate − installierte Maschinen, wenn die Hashrate größer ist
J pro TH des Netzwerks         = Mittel der effizientesten installierten Maschinen, bis zur Hashrate, × 1,1
laufende Kosten (USD pro Tag)  = Hashrate (TH/s) × J pro TH × 24 h ÷ 1000
                                 × (Strompreis + übrige laufende Kosten, USD pro kWh)
Wert (USD pro Tag)             = (neue Bitcoin + Gebühren pro Block) × 144 × Kurs in einem Jahr
Kostenanteil                   = laufende Kosten ÷ Wert
Hashrate einen Monat später    = Hashrate ÷ Kostenanteil^(Zug ÷ 12)

Das Modell hat eine angepasste Zahl. Zug = 0,6 ist, wie schnell sich das Netzwerk bewegt: In einem Jahr legt es 1 − e^−0,6 = 45 % des Wegs zu dem Punkt zurück, an dem die Kosten dem Wert gleichen, die Hälfte in etwa 14 Monaten. Dieser Punkt selbst ist nicht angepasst. Er folgt aus der Frage, die sich eine Farm stellt: Zahlen die Coins eines Monats, zu dem Kurs, mit dem ich rechne, was der Monat kostet? Version 3 passte auch diesen Punkt an, als Stromanteil von 0,9, und Abschnitt 8 zeigt, was das kostete.

Vier Eingaben sind Annahmen, die sich im Rechner ändern lassen: der Strompreis der Farmen (0,045 USD pro kWh), ihre übrigen laufenden Kosten (0,0105 USD pro kWh, Abschnitt 9), wie viel besser neue Maschinen jedes Jahr werden (20 %, von 12,4 J/TH auf dem Typenschild Ende 2026 aus) und der Preispfad von Bitcoin. Der Kurs in einem Jahr wird von diesem Pfad abgelesen; in den Anpassungen ist es der Power-Law-Trend ein Jahr später, der heute 29 % über dem Trend des Tages liegt und 2036 noch 20 % darüber. Die neuen Bitcoin pro Block halbieren sich bei jedem Halving.

Das Modell beginnt mit den Maschinen, die Ende Oktober 2026 installiert sind:

Davon laufen im November 2026 die effizientesten 902 EH/s und brauchen am Zähler 20,9 J/TH. Eine heute gekaufte Maschine braucht 13,7.

Wo das Netzwerk aufhört zu wachsen, sind die laufenden Kosten so hoch wie der Wert, also

Hashrate in Ruhe = Wert ÷ (J pro TH × 24 h ÷ 1000 × (Strompreis + übrige laufende Kosten))

Aus dieser Zeile folgt ihr Wachstum:

Wachstum der Hashrate ≈ Wachstum der Einnahmen der Miner in Dollar
                      + Gewinn an Hash pro Watt der laufenden Maschinen
                      − Anstieg der laufenden Kosten der Farmen pro kWh

Zweierlei zu diesem Punkt. Dort zahlt die durchschnittliche Maschine gerade noch ihre laufenden Kosten; eine neue, die ein Drittel weniger Strom braucht, verdient noch Geld, und eine alte ist längst abgeschaltet. Und die Kosten der Maschinen selbst sind nicht darin: Eine Farm, die Maschinen kauft, braucht mehr zurück als ihre laufenden Kosten. Das ist ein Grund, warum das Netzwerk lange vorher langsamer wird, und der Zug ist das Maß dafür.

6 Die Anpassung des Modells

6.1 Die Anpassung

Für jeden Monat nehmen wir den Kostenanteil und das Wachstum der Hashrate über die folgenden 6 oder 12 Monate, als Jahressatz, und legen auf der Log-Skala eine Gerade hindurch. Im Modell läuft die Gerade bei einem Kostenanteil von 1 durch das Nullwachstum, und ihre Steigung ist der Zug. Zur Kontrolle passen wir die Gerade auch frei an und sehen, wo sie das Nullwachstum kreuzt.

Die Fenster überlappen sich, die Zahl der Monate überzeichnet also die Belege. Elf Fenster, die sich nicht überlappen, jeweils von Januar zu Januar, zeigen dasselbe Bild: Zug 0,59 und r² 0,53; frei angepasst endet das Wachstum bei einem Kostenanteil von 1,08.

Je niedriger der Kostenanteil, desto schneller wuchs die Hashrate im Jahr danach. Nach dem Kostenanteil sortiert, alle Monate ab 2019:

Das Wachstum wird langsamer, wenn sich die Kosten dem Wert nähern. Das sagt die Regel, und das zeigen die Monate: Die Hashrate verdoppelte sich binnen eines Jahres, wenn die Kosten ein Drittel des Werts fraßen, und wuchs um ein Fünftel, wenn sie zwei Drittel fraßen. Die Monate zwischen 0,55 und 0,65 liegen unter der Regel; die Hälfte davon sind die Monate Ende 2020, die in das Mining-Verbot in China liefen, und die des Sommers 2025, die in das Jahr 2026 liefen (Abschnitt 12).

Wir verwenden Zug 0,6, eine runde Zahl zwischen den Anpassungen seit 2019 (0,5 bis 0,6) und denen ab 2015 (0,66). Frei angepasst setzt die Gerade das Ende des Wachstums zwischen 0,64 und 1,11 und in den zwei Fenstern mit den meisten Monaten bei 0,89 und 0,92; ohne die Monate um das Mining-Verbot in China sind es 0,98 und 1,01. Die Daten sprechen also nicht gegen ein Ende des Wachstums dort, wo die Kosten dem Wert gleichen, und sie können es auch nicht genau festlegen: Seit 2019 lag der Kostenanteil zwischen 0,26 und 0,71. Das Netzwerk wurde nie an dem Punkt beobachtet, an dem das Modell das Wachstum enden lässt, und 2026 (Abschnitt 12) zeigt, dass das Wachstum früher enden kann.

6.2 Auf welchen Kurs schauen die Farmen?

Dieselbe Anpassung, die Coins auf verschiedene Arten gerechnet. Die ersten zwei Spalten geben das r² der Geraden des Modells, die das Wachstum dort enden lässt, wo die laufenden Kosten dem Wert gleichen; ein negatives r² heißt, dass die Gerade schlechter ist als die Annahme des mittleren Wachstums für jeden Monat. Die letzte Spalte passt die Gerade frei an und gibt den Kostenanteil, bei dem das Wachstum dann endet.

Der Tageskurs erklärt nichts. Ist der Kurs hoch, bringt Mining an dem Tag viel ein, aber die Hashrate des folgenden Jahres wächst deswegen nicht schneller. Was das Wachstum erklärt, ist der Kostenanteil, gemessen mit einem trägen, langfristigen Wert der Coins. Das passt dazu, wie eine Farm entscheidet: Eine Maschine läuft Jahre, ein Standort braucht ein Jahr oder länger bis zum Betrieb, und beide werden von dem bezahlt, was die Coins über diese Zeit einbringen, nicht vom heutigen Kurs. Der Tageskurs zählt bei der umgekehrten Entscheidung, eine alte Maschine abzuschalten, und das zeigt 2026.

Farmen schauen voraus, etwa ein Jahr. Zweierlei in der Tabelle spricht dafür. Zum Trend in einem halben Jahr bis in zwei Jahren gerechnet, erklären die Coins die Hashrate besser als zum Trend des Tages, am klarsten in den letzten Jahren: Für die Monate ab 2021 ist das r² über 12 Monate 0,13 zum Trend des Tages und 0,43 ein Jahr voraus. Und die frei angepasste Gerade sagt, wie weit. Zum Trend des Tages lässt sie das Netzwerk wachsen, bis die laufenden Kosten ein Viertel über dem Wert der Coins liegen, was keine Farm täte. Zum Trend in vier Jahren beendet sie das Wachstum, wenn die Kosten den halben Wert fressen; mit den vollen vier Jahren rechnen Farmen also auch nicht. Zwischen einem halben und einem Jahr voraus endet die Gerade dort, wo die Kosten dem Wert gleichen. Wir nehmen ein Jahr.

Wie fest steht das Jahr? Nicht sehr. Der Prognosetest aus Abschnitt 8 kann einen Blick von null bis anderthalb Jahren voraus nicht trennen; nur drei und vier Jahre sagen klar schlechter voraus. Jeder dieser Werte ist der Trend mal einem Faktor, der über die Jahre langsam schrumpft: Der Trend in einem Jahr war 2015 das 2,2-Fache des Trends des Tages, 2019 das 1,65-Fache und 2026 das 1,29-Fache. In einer Anpassung lässt sich ein solcher Faktor schwer vom Kalender unterscheiden, und zwölf Jahre mit drei Halvings sind wenig. Für das Jahr spricht, dass es kein angepasstes Ende des Wachstums braucht.

Mit dem Floor rechnen Farmen nicht. Zum Floor gerechnet, heute oder in einem Jahr, müsste das Wachstum weitergehen, bis die Kosten das Zwei- bis Dreifache des Werts sind. Farmen haben gebaut, als wären ihre Coins klar mehr wert als der Floor.

Das Top-Band. Die letzten drei Zeilen rechnen die Coins am oder nahe am Top-Band, wie es eine Farm täte, die ihre Coins dort verkauft. Die Mitte zwischen Trend und Top-Band passt so gut wie der Trend in einem Jahr. Abschnitt 10 greift das auf.

7 War das Angebot an Maschinen die Grenze?

Die 55 % pro Jahr lassen sich auch anders lesen: Mining brachte so viel ein, dass Farmen jede Zahl von Maschinen gekauft hätten, und die Hashrate wuchs so schnell, wie die Hersteller bauen konnten. Dann wäre das Wachstum der Vergangenheit die Kapazität der Hersteller, vielleicht 30 % pro Jahr, und keine Reaktion auf das, was Mining einbringt. Der Markt für Maschinen zeigt, wann das so war.

Maschinen waren zweimal die Grenze, von Ende 2017 bis Mitte 2018 und von Ende 2020 bis ins Jahr 2022. Das Jahr 2021 ist der klarste Fall: Der Kurs stieg auf das Vierfache, Maschinen waren sieben bis zwölf Monate ausverkauft, und die Hashrate wuchs um 22 %; nach unserer Zählung stellte das Netzwerk Maschinen für 29 % seiner Hashrate dazu. Das Verbot in China fällt in dasselbe Jahr, beides lässt sich also nicht sauber trennen.

Eine Decke bei 30 % pro Jahr gibt es nicht. In sechs der sieben Jahre von 2019 bis 2025 wuchs die Hashrate schneller als 30 %. 2023, als es Maschinen im Überfluss gab, lieferten die Hersteller Maschinen für 115 % des Netzwerks des Vorjahrs und 2018 für fast das Dreifache des Netzwerks. Geben wir dem Modell eine Decke, setzt die Anpassung sie seit 2019 bei +101 % pro Jahr, wo sie nichts ändert (r² 0,52 mit und ohne), und ab 2015 bei +263 % pro Jahr: Die Hersteller konnten immer weit mehr bauen, als das Netzwerk in einem durchschnittlichen Jahr aufnahm.

Die Grenze zeigt sich als Verzögerung. Die 2021 bestellten Maschinen kamen 2022 und 2023 an, und die Hashrate wuchs um 51 % und 73 %, während der Kurs fiel. Seit 2019 erklärt der mittlere Kurs der letzten zwei Jahre das Wachstum der nächsten zwölf Monate fast so gut wie der Trend in einem Jahr (r² 0,50 gegen 0,54, frei angepasst, Abschnitt 6.2); ab 2015 erklärt es nur der Trend (0,63 gegen 0,05). Beides sagt über die letzten Jahre dasselbe: Die Hashrate folgt einem trägen Maß dessen, was die Coins wert sind, mit einer Verzögerung von ein bis zwei Jahren, und sie folgt nicht dem Tageskurs. Der Zug des Modells ist diese Verzögerung. Er ist auch der blinde Fleck des Modells: In einem Jahr wie 2021 kann die Hashrate nicht so schnell wachsen, wie das Modell will, und in den Jahren danach wächst sie schneller.

8 Ein Prognosetest

Eine Anpassung an die Vergangenheit ist keine Prognose. Für jedes Quartal von Januar 2019 bis Oktober 2025 (28 Startpunkte, 16 davon alt genug für vier Jahre) sagen wir die Hashrate ein bis vier Jahre voraus und vergleichen mit dem, was geschah. Die Tabelle nennt den mittleren Fehler als Faktor: 1,27 heißt, die Prognose lag im Mittel um 27 % daneben, nach oben oder nach unten.

Die Modellzeilen beginnen mit den Maschinen, die am jeweiligen Startpunkt installiert waren, und rechnen die Coins mit der heutigen Trend-Formel. Weder diese Formel noch das Tempo neuer Maschinen war 2019 bekannt; auch in den Zeilen „nur frühere Monate“ steckt also etwas Rückschau. In den Zeilen ab „dieses Modell“ endet das Wachstum dort, wo die laufenden Kosten dem Wert der Coins gleichen; nur der Zug ist angepasst. Die Zeilen der Versionen 1 und 3 sind hier neu gerechnet und weichen deshalb etwas von der Tabelle in Version 3 ab.

Fünf Lesarten. Feste 30 % waren auf lange Sicht die schlechteste einfache Prognose: Nach vier Jahren war die wirkliche Hashrate fast doppelt so hoch wie vorhergesagt. Mit ihren endgültigen Zahlen sagen Version 3 und dieses Modell gleich gut voraus, um einen Faktor von etwa 1,1; beide wurden mit Blick auf alle Daten gewählt. In Echtzeit ist dieses Modell weit besser. Version 3 passte zwei Zahlen an, wo das Wachstum endet und wie schnell, und an das angepasst, was am jeweiligen Startpunkt bekannt war, fielen sie zu zuversichtlich aus: ein Fehler um den Faktor 1,3 bis 2,0. Hier ist das Ende des Wachstums begründet und nur das Tempo angepasst, das an jedem Startpunkt zwischen 0,67 und 0,71 herauskam: ein Fehler von 1,14 bis 1,17, leicht zu hoch, und besser als jeder feste Satz. Ab den Startpunkten von 2021 liegt es um 1,11 bis 1,14 daneben, Version 3 um 1,20 bis 1,39 und feste 30 % um 1,23 bis 1,92. Alle laufenden Kosten zu zählen, ist wichtig: Mit Strom allein liegt das Modell auf jede Sicht zu hoch. Den Blick voraus entscheidet dieser Test nicht: Ein Coin zum Trend des Tages, zum Trend in einem Jahr oder zur Mitte zwischen Trend und Top-Band sagt etwa gleich gut voraus, und nur vier Jahre voraus sind klar schlechter. Auch das Tempo neuer Maschinen zählt über vier Jahre kaum: Das meiste, was das Netzwerk in dieser Zeit gewinnt, kommt vom Ersatz von Maschinen, die es schon gibt. Der Nutzen des Modells ist nicht, dass es jede Konstante schlägt. Es sagt, woher die 55 % kamen, und damit, warum sie nicht weitergehen.

Ein Lauf über acht Jahre. Im Januar 2019 mit den Maschinen jenes Tages gestartet und nie korrigiert, mit den wirklich ausgezahlten Coins, zum Trend in einem Jahr gerechnet, und neuen Maschinen, wie sie kamen, bleibt das Modell über 94 Monate im Mittel innerhalb eines Faktors von 1,12 um die wirkliche Hashrate; Version 3 bleibt innerhalb von 1,14:

Es folgt der Hashrate durch drei Kurszyklen und zwei Halvings, und es verfehlt 2026, wo es 25 % zu hoch liegt.

Worauf jede Annahme beruht.

9 Was die großen Farmen für Strom zahlen

Der Digital Mining Industry Report aus Cambridge befragte 49 Mining-Unternehmen, die zusammen etwa 48 % des Netzwerks ausmachen. Ihr Strompreis lag im Median bei 45 USD pro Megawattstunde, 0,045 USD pro kWh, und Strom machte über 80 % ihrer laufenden Kosten aus; alle laufenden Kosten zusammen ergaben 55,50 USD pro Megawattstunde verbrauchten Stroms [5]. Den Median nehmen wir als Strompreis der großen Farmen und die Differenz, 0,0105 USD pro kWh, als ihre übrigen laufenden Kosten: Personal, Miete, Reparaturen und dergleichen. Die Maschinen selbst sind nicht darin. Zum Vergleich: Ein Haushalt in Deutschland, Österreich oder der Schweiz zahlt das Sechs- bis Neunfache, weshalb Mining zu Hause in diesen Ländern den Strom selten wieder einbringt.

Der Median steht für eine breite Streuung. Die Miner der Umfrage nannten Strompreise von 0,020 bis 0,065 USD pro kWh, die Hälfte von ihnen zwischen 0,0385 und 0,055, und alle laufenden Kosten von 0,025 bis 0,070 USD pro kWh [5]. Die Berichte der börsennotierten Farmen zeigen dieselbe Spanne: Nach seinen Stromgutschriften zahlte Riot im August 2,6 Cent pro kWh und im Dezember 2025 3,9 Cent, IREN zahlte im Juni 2025 an seinem größten Standort 3,0 Cent, und MARA und Hut 8 zahlten im zweiten Quartal 2025 4 Cent [35]. Eine Maschine, die in den USA in der Farm eines anderen steht, kostete 2023 7,8 Cent pro kWh [36]. Für die Größe und das Wachstum des Netzwerks zählt die Mitte dieser Streuung. Für die Frage, welche Maschinen noch laufen, zählt die Streuung selbst (Abschnitt 13).

Im Modell wirkt der Strompreis auf zwei Arten.

Er bestimmt die Größe des Netzwerks, nicht sein Wachstum auf Dauer. In der Formel aus Abschnitt 5 ist die Hashrate in Ruhe der Wert der Coins geteilt durch die laufenden Kosten pro kWh. Farmen, die 3,5 statt 4,5 Cent zahlen, tragen ein Netzwerk, das 22 % größer ist; bei 6 Cent ist es 21 % kleiner. Ist dieser Stand erreicht, ist das Wachstum dasselbe.

Ein steigender Strompreis nimmt Wachstum weg. Wird der Strom der Farmen jedes Jahr 3 % teurer, wächst die Hashrate pro Jahr etwa 3 Punkte weniger (31 % statt 34 % auf dem Floor-Pfad aus Abschnitt 11).

Was Farmen zahlen, ist nicht der einzige Preis, der zählt. Seit 2025 lässt sich derselbe Strom an KI-Rechenzentren vermieten, und eine Farm vergleicht Mining dann mit dem, was der Strom dort einbrächte. Abschnitt 12 kommt darauf zurück.

10 Verkaufen Farmen am Hoch, um neue Maschinen zu bezahlen?

Der dritte Vorschlag beschreibt, wie eine Farm mit ihren Coins umgeht. Jeden Monat verkauft sie so viele, wie ihre laufenden Kosten zahlen, und behält den Rest. Steht der Kurs am oder nahe am Top-Band, verkauft sie zusätzlich, und dieses Geld kauft neue Maschinen. Arbeiten die großen Farmen so, kommt das Geld für Maschinen in Schüben, an den Hochs, und die Hashrate müsste danach schneller wachsen, als der Kostenanteil allein ergibt. „Am oder nahe am Top-Band“ heißt bei uns: ein Monatskurs über der Mitte zwischen Trend und Top-Band. Seit 2015 war das in 26 Monaten der Fall: November 2017 bis März 2018, elf Monate von 2021 und zehn Monate zwischen November 2024 und Oktober 2025.

Was die Bewertung sagt. Eine Farm, die ihre behaltenen Coins nahe am Top-Band verkauft, rechnet sie zu einem Kurs nahe am Top-Band. Zur Mitte zwischen Trend und Top-Band gerechnet, erklären die Coins die Hashrate so gut wie zum Trend in einem Jahr (Abschnitt 6.2), und der Prognosetest ergibt denselben Fehler (Abschnitt 8). Heute sind beide fast dieselbe Zahl: Die Mitte zwischen Trend und Top-Band ist das 1,27-Fache des Trends, der Trend in einem Jahr das 1,29-Fache. 2019 waren es das 2,0- und das 1,65-Fache; 2036 werden es das 1,08- und das 1,20-Fache sein. Die Vergangenheit kann also eine Farm, die ein Jahr voraus schaut, nicht von einer unterscheiden, die mit dem Verkauf nahe am Hoch rechnet. Die beiden trennen sich in den 2030er-Jahren, wenn das Top-Band dem Trend nahe gekommen ist: Ein Netzwerk von Farmen, die mit dem Top-Band rechnen, würde dann weniger wachsen.

Was die Hashrate nach Monaten am Top-Band tat. Die Monate danach sortiert, wo der Kurs stand, mit dem Wachstum, das folgte, und dem Wachstum, das die Regel aus Abschnitt 5 für dieselben Monate ergibt:

Nach Monaten am Top-Band wuchs die Hashrate langsamer, als die Regel ergibt, nicht schneller. Als eigene Zahl in die Anpassung genommen, wechselt der Teil der letzten 12 oder 24 Monate, den der Kurs am Top-Band verbrachte, mit dem Fenster das Vorzeichen: weniger Maschinen nach Hochs in den Anpassungen ab 2015 und 2017, mehr in denen ab 2019 und 2021. Im Prognosetest bringt er keinen Gewinn.

Wo das Geld war. Was dem ganzen Netzwerk nach seinen laufenden Kosten blieb, und die Maschinen, die es dazustellte (Abschnitt 4.2):

Das Geld war da: Das Hoch von 2021 ließ dem Netzwerk mehr als die vier Jahre davor zusammen. Und Maschinen folgten, 95 EH/s 2022 und 285 EH/s 2023. Aber sie kamen ein bis zwei Jahre später, als der Kurs um zwei Drittel gefallen war, und bestellt worden waren sie 2021, als Maschinen ausverkauft waren (Abschnitt 7). Das Modell hat das als seine Verzögerung, den Zug. Nach den Monaten am Top-Band 2025, als Maschinen überall zu haben waren, stellte das Netzwerk nichts dazu.

Was die Farmen getan haben. Die börsennotierten Farmen veröffentlichen, was sie mit ihren Coins tun.

• 2021, im Jahr am Top-Band, verkauften sie nicht. Im Oktober 2021 hielten die börsennotierten Miner Nordamerikas 20’459 BTC, mehr als 1 Milliarde USD, und hatten für Ausgaben und Ausbau Geld geliehen oder Aktien ausgegeben [29]. K33 schreibt über dasselbe Jahr, sie hätten diese Ausgaben mit neuen Aktien oder Schulden bezahlen können [6].
• 2022, am Tief, verkauften sie. Von Januar bis April waren es 20 bis 40 % dessen, was sie schürften. Im Juni, als der Kurs auf etwa 20’000 $ fiel, verkauften sie rund 14’600 BTC, fast das Vierfache dessen, was sie in dem Monat schürften, und ihre Reserven sanken um 23 % [6]. Von Januar bis November 2022 verkauften zehn große börsennotierte Miner rund 40’300 der 40’700 BTC, die sie schürften, 99 % [7].
• Ende 2024, als der Kurs wieder am Top-Band stand, liehen sie. Sieben börsennotierte Miner nahmen von Juni bis Anfang Dezember 2024 mit Wandelanleihen 5,2 Milliarden USD auf, 3,6 Milliarden davon in den letzten vier Wochen, und MARA zahlte mit seinem Teil laufende Kosten und kaufte weitere Bitcoin [30].
• 2026 verkaufen sie wieder. Im vierten Quartal 2025 kostete das Schürfen eines Coins die börsennotierten Miner im Schnitt rund 80’000 $ an laufenden Ausgaben, und der Kurs fiel danach darunter. Ihre Reserven sanken um mehr als 15’000 BTC unter den Höchststand. Core Scientific verkaufte im Januar rund 1’900 BTC und wollte fast den ganzen Rest verkaufen, Riot verkaufte im Dezember 2025 1’818 BTC, und MARAs Kredit auf seine Bitcoin stand bei 87 % ihres Werts [8].

Was ein Hoch noch bringen kann. Das Top-Band kommt dem Trend immer näher: Heute ist es das 1,62-Fache des Trends, 2029 das 1,40-Fache, 2033 das 1,24-Fache und 2036 das 1,17-Fache. Eine Farm, die alle ihre behaltenen Coins genau dort verkaufte, bekäme so viel mehr für sie als zum Trend, und mit jedem Zyklus weniger.

Die Antwort. Der Vorschlag hat in zwei Dingen recht. Farmen verkaufen für ihre laufenden Kosten: in schwachen Jahren fast alles, was sie schürfen. Und das Geld für neue Maschinen wird beschafft, wenn der Kurs hoch ist. Aber die großen Farmen beschafften es mit Aktien und Krediten und behielten ihre Coins, und Coins verkauften sie, wenn das Geld knapp war, an den Tiefs. Für die Hashrate kommt beides auf dasselbe hinaus: Geld, das an einem Hoch beschafft wird, wird ein bis zwei Jahre später zu Maschinen, und die Verzögerung des Modells enthält das. Ein Verkauf am Top-Band als eigene Zahl fügt nichts hinzu, was die Hashrate zeigt; er ist darum nicht im Modell des Netzwerks. Er gehört zur einzelnen Farm, die keine Aktien ausgeben kann und ihre nächsten Maschinen aus ihren Coins bezahlen muss. Die Farm im Rechner tut das jetzt (Abschnitt 11).

11 Szenarien bis 2036

Start: 902 EH/s am 14. November 2026 mit den Maschinen aus Abschnitt 5, neue Maschinen mit 12,4 J/TH auf dem Typenschild, Strom zu 0,045 USD und übrige laufende Kosten zu 0,0105 USD pro kWh, Gebühren von 0,03 BTC pro Block, Halvings 2028, 2032 und 2036. Mittleres Wachstum der Hashrate pro Jahr bis November 2036, in Klammern die erreichte Hashrate:

Zum Vergleich: Feste 30 % pro Jahr ergäben 12’400 EH/s. Auf jedem Pfad rechnen die Farmen einen Coin zu dem Kurs, den der Pfad ein Jahr später hat. Die Anpassung aus Abschnitt 6 gehört zum Trend-Pfad; der Floor-Pfad ist der vorsichtige Fall und der, mit dem der Rechner beginnt. Heute fressen die laufenden Kosten der Farmen 0,39 des Werts der Coins auf dem Trend-Pfad, 0,60 auf dem Floor-Pfad und 0,84, wenn der Kurs bleibt, wo er ist.

Gegenüber Version 3 haben sich die Zehnjahreszahlen kaum bewegt: +34 % pro Jahr auf dem Floor-Pfad und +36 % auf dem Trend-Pfad, damals wie jetzt. Das neue Modell beginnt auf dem Floor-Pfad schneller (+35 % im ersten Jahr, wo Version 3 +29 % ergab) und auf dem Trend-Pfad langsamer (+65 % gegen +71 %); 2036 liegen die beiden auf jedem Pfad mit steigendem Kurs innerhalb von 5 % beieinander. Bei einem Kurs, der bleibt, wo er heute ist, endet das neue Modell tiefer, bei 950 gegen 1’100 EH/s mit 15 % besseren neuen Maschinen pro Jahr.

Woher das Wachstum kommt. Auf dem Floor-Pfad ist der Kurs 2036 12,5-mal so hoch wie heute, das sind 29 % pro Jahr. Drei Halvings kürzen die neuen Coins pro Block auf ein Achtel. Zusammen wachsen die Einnahmen der Miner in Dollar um den Faktor 1,7, rund 5 % pro Jahr. Schneller kann der Stromverbrauch des Netzwerks auf Dauer nicht wachsen, dazu kommt der Spielraum, den es heute hat, weil die laufenden Kosten unter dem Wert der Coins liegen: von 19 GW heute auf 37 bis 45 GW im Jahr 2036. Alles andere sind Maschinen. Würden neue Maschinen nie besser als die von heute, wüchse die Hashrate trotzdem um 16 % pro Jahr, weil das Mittel des Netzwerks heute 20,9 J/TH braucht und eine neue Maschine 13,7.

Wie lange können neue Maschinen um 20 % pro Jahr besser werden? Die besten Maschinen im Handel kamen von etwa 98 J/TH (Antminer S9, 2016) über 29,5 (S19 Pro, 2020) und 21,5 (S19 XP, 2022) auf 9,5 J/TH (S23 Hydro, 2026), etwa 17 bis 21 % weniger pro Jahr. Bei 20 % pro Jahr über zehn weitere Jahre braucht eine neue Maschine 2036 1,3 J/TH, ein Siebtel der besten von heute, und das Mittel des Netzwerks 2,3 am Zähler. Bei 10 % pro Jahr sind es 4,3 für eine neue Maschine und 5,9 für das Netzwerk. Wir halten 10 bis 15 % pro Jahr für das wahrscheinlichere Tempo der 2030er-Jahre.

Das Wachstum wird im Lauf des Jahrzehnts langsamer. Auf dem Floor-Pfad mit neuen Maschinen, die 20 % pro Jahr besser werden, wächst die Hashrate bis 2031 um 38 % pro Jahr und danach um 30 %; mit 10 % um 31 % und dann 17 %. Der Grund ist das Power Law selbst: Der Anstieg des Floors sinkt von 36 % pro Jahr heute auf 22 % pro Jahr 2036, während jedes Halving weiter die Hälfte nimmt.

Es ist ungleichmäßig. Jahr für Jahr, auf dem Floor-Pfad mit 20 %: +35, +21, +28, +49, +56, +23, +20, +34, +46, +25 %. Die schwachen Jahre sind die nach einem Halving. Die starken Jahre um 2030 sind eine Ersatzwelle. Neun Zehntel der heute installierten Maschinen wurden von 2023 bis 2025 gekauft. Sie werden von 2028 bis 2030 fünf Jahre alt und durch Maschinen ersetzt, die die Hälfte des Stroms brauchen oder weniger: Das Mittel des Netzwerks fällt von 19,1 J/TH im November 2027 auf 7,6 im November 2030, um 26 % pro Jahr. Im ersten Jahr fällt es um 9 %. In Wirklichkeit wird die Welle flacher sein, weil nicht alle Maschinen an ihrem fünften Geburtstag vom Netz gehen.

Stimmen 30 % pro Jahr also? Als Gesetz nicht. Für 2019 bis 2025 waren sie zu tief und für 2026 viel zu hoch. Für die nächsten zehn Jahre kommt ungefähr so viel heraus, wenn Bitcoin seinem Power Law folgt und neue Maschinen weiter um 15 bis 20 % pro Jahr besser werden; das ist aber ein Ergebnis dieser zwei Annahmen und keine Konstante. Werden neue Maschinen um 10 % pro Jahr besser, sind 20 bis 25 % die bessere Zahl, und in den 2030er-Jahren weniger. Und bleibt der Kurs, wo er ist, wächst die Hashrate nicht.

Was eine neue Farm im Modell verdient. Wächst das Netzwerk, bis die laufenden Kosten der großen Farmen das meiste dessen fressen, was Mining einbringt, kann eine neue Maschine nicht viel mehr verdienen, als der Kauf von Bitcoin brächte. Wir prüfen das mit dem Whale-Fall des Mining-Rechners: 167 Antminer S23 XP Hydro (100 PH/s, 8,9 J/TH, 2,55 Millionen USD), Strom zu 0,045 USD pro kWh, Personal und Miete von je 15 USD pro Maschine und Monat, Reparaturen von 2 % des Hardwarepreises pro Jahr (ein ausgefallenes Hashboard kostet etwa 150 USD), 21 % Steuer auf den Gewinn. Neben dem Strom kommen diese Kosten auf etwa ein Drittel der Stromrechnung; Strom macht also drei Viertel der laufenden Kosten der Farm aus, nahe an den über 80 %, die Cambridge findet. Die Farm hat außer ihrer Hardware kein Geld, und sie verkauft so, wie Abschnitt 10 es beschreibt: jeden Monat so viele der geschürften Bitcoin, wie ihre laufenden Kosten und Steuern zum Kurs dieses Monats kosten; den Rest behält sie, und in Monaten, in denen der Kurs am oder nahe am Top-Band liegt, verkauft sie auch, was sie behalten hat, als Geld für neue Maschinen. Sie schaltet die Maschinen ab, sobald ihre Bitcoin die laufenden Kosten nicht mehr zahlen. Start am 14. November 2026, mit Gebühren von 0,03 BTC pro Block und neuen Maschinen, die pro Jahr 20 % besser werden:

Der Kauf zahlt den fairen Wert plus 10 % für Gebühren. Auf jedem Pfad laufen die Maschinen fünf Jahre und fünf Monate und gehen beim Halving im April 2032 vom Netz. Das erste Halving, im April 2028, halbiert, was sie schürfen, aber eine S23 braucht weniger Strom als die Maschinen, die das Netzwerk heute kauft (8,9 gegen 12,4 J/TH), und zahlt ihre laufenden Kosten weiter. Bis 2032 ist das Netzwerk mit neuen Maschinen, die weniger als die Hälfte des Stroms einer S23 brauchen, auf etwa das Sechsfache gewachsen, und nach dem zweiten Halving zahlt das, was eine S23 schürft, ihre eigenen nicht mehr. So lange liefen Maschinen bisher (Abschnitt 13). Auf dem Floor- und dem Trend-Pfad kommt der Kurs nie in die Nähe des Top-Bands, die Farm verkauft nichts zusätzlich, und sie hat am Ende ein Viertel bis ein Drittel weniger Bitcoin als beim Kauf. Auf dem Top-Band-Pfad verkauft sie alles, was sie nicht für ihre Kosten braucht, 13,8 BTC für 3,00 Millionen USD: der Preis von 196 solchen Maschinen heute, etwas mehr als die Farm, mit der sie begann. Ohne Personal, Miete, Reparaturen und Steuern behielte die Farm 21,8 BTC am Floor und 20,0 BTC am Trend, etwa so viel wie beim Kauf, und verkaufte am Top-Band 18,1 BTC für 4,02 Millionen USD. Eine neue Farm, zu heutigen Preisen mit der besten Maschine gekauft, bleibt hinter dem Kauf zurück, und ein höherer Kurs hilft weniger, als es scheint, weil das Netzwerk mitwächst und die Maschine weniger Bitcoin schürft.

Mit der Antminer S21 (17,5 J/TH) bei denselben 4,5 Cent gehen die Maschinen beim ersten Halving vom Netz, im April 2028, nach 17 Monaten. Abschnitt 13 zeigt, warum, und was ein billigerer Standort ändert.

Das erklärt auch ein Ergebnis, das zu gut aussieht. Zahlt die Farm ihre laufenden Kosten mit Geld von außen und behält alle Bitcoin, hat sie auf dem Floor-Pfad am Ende 36,6 BTC, am Floor vom November 2036 30,9 Millionen USD wert, für 4,7 Millionen USD Hardware und Strom. Dieselben 4,7 Millionen USD, jeweils bei Fälligkeit in Bitcoin angelegt, kauften aber 30,6 BTC, 25,8 Millionen USD wert. Der größte Teil des mehr als Sechsfachen ist der Anstieg des Power-Law-Floors, nicht das Mining. Mit Personal, Miete, Reparaturen und Steuern gibt die Farm 5,4 Millionen USD aus und hält 36,6 BTC gegen 34,3 gekaufte BTC, 7 % mehr. Modell und Rechner stimmen also überein: Mit allen Kosten schneidet eine neue Farm etwa so ab wie der Kauf von Bitcoin, etwas besser, wenn sie ihre Rechnungen mit anderem Geld zahlen kann.

Der Mining-Rechner rechnet dieses Modell mit dem heutigen Kurs und der heutigen Hashrate. Im Szenario Whales stehen der Strompreis der Farmen, Personal, Miete, Reparaturen und Steuern unter „Weitere Einstellungen“, der Preispfad unter dem Diagramm:

12 Das Jahr 2026: Belege gegen das Modell

Im Oktober 2025 stand die Hashrate auf dem Rekord von 1’086 EH/s, und der Kostenanteil lag bei 0,66. Das Modell sagte für die folgenden zwölf Monate +33 % voraus; mit einem Zug nur aus früheren Monaten +36 %. Version 3, neu gerechnet wie in Abschnitt 8, sagte +30 % voraus und, nur an frühere Monate angepasst, +44 %. Die Hashrate fiel um 6 %, auf 1’024 EH/s im Oktober 2026, mit einem Tief von 900 EH/s im Juli. Weil die Hashrate fiel, während der Trend stieg, sank der Kostenanteil auf 0,42, einen Stand, bei dem die Hashrate früher um etwa 60 % pro Jahr wuchs.

Was geschah, ist kein Geheimnis. Der Kurs fiel von im Mittel 114’000 $ im Oktober 2025 auf 63’000 $ im Juni 2026, nahe an den Floor, und die Einnahmen der Miner von 54 auf 30 Millionen Dollar pro Tag. Die börsennotierten Miner kostete das Schürfen eines Coins Ende 2025 rund 80’000 $ an laufenden Ausgaben und im zweiten Quartal 2026 rund 75’500 $ [8][9], mehr, als ein Coin die meiste Zeit des Jahres einbrachte. Alte Maschinen wurden abgeschaltet: CoinShares beziffert die Kapazität, die vom Netz ging, auf rund 250 EH/s [19], und Luxor zählte im August 2026 Maschinen für etwa 235 EH/s, die stillstanden [15]. Zugleich zahlen KI-Rechenzentren mehr für denselben Strom: nach Schätzung von CoinShares rund 1,5 Millionen Dollar pro Megawatt und Jahr gegen 0,5 Millionen beim Mining [9]. Mindestens 35 EH/s verlassen die börsennotierten Miner für immer; einer von ihnen hat das Mining im Juni 2026 eingestellt, und CoinShares erwartet, dass zwei weitere bis Ende 2027 ausgestiegen sind [9].

Für das Modell heißt das viererlei.

• Auf dem Weg nach unten zählt der Tageskurs doch. Eine Farm schaut ein Jahr voraus, wenn sie Maschinen kauft, und auf den heutigen Kurs, wenn sie entscheidet, ob eine alte Maschine am Netz bleibt. Das Modell kennt nur das Erste. Das Schürfen eines Coins kostete das Netzwerk nach unserer Zählung im Oktober 2025 rund 70’000 USD an laufenden Kosten und im Oktober 2026 58’000 USD. Zum Tageskurs waren das im Oktober 2025 0,61 eines Coins, im Oktober 2026 0,71 und Mitte November 2026 0,84: für die durchschnittliche Maschine, und die ältere Hälfte des Netzwerks liegt deutlich darüber.
• Der Blick voraus half 2026 nicht. Im Oktober 2025 stand der Trend in einem Jahr bei 107’000 USD. Ein Jahr später lag der Kurs bei 82’000 USD und fiel. Eine Farm, die mit dem fairen Wert des nächsten Jahres gerechnet hatte, lag um ein Viertel daneben, und Farmen, denen das Geld fehlte, verkauften Coins am Tief (Abschnitt 10).
• Was eine Farm für Strom zahlt, ist nicht mehr, was ihr Strom wert ist. Eine Farm, die ihren Standort an einen KI-Kunden vermieten kann, vergleicht Mining mit dieser Miete. Mit einem Farm-Strompreis von 0,097 statt 0,045 USD zeigt das Modell auf dem Floor-Pfad für das kommende Jahr kein Wachstum und mit 0,15 USD auf dem Trend-Pfad. So lässt sich 2026 lesen: Das Netzwerk verhält sich, als koste sein Strom 10 Cent oder mehr.
• Ohne Wachstum werden die Maschinen des Netzwerks kaum besser. Version 1 dieses Papiers ließ das Netzwerk 2026 wie in jedem Jahr 20 % weniger Strom pro Hash brauchen, und das tut auch die Schätzung aus Cambridge. Nach Maschinen gezählt waren es 4 % (Abschnitt 4.4). Das allein nimmt dem ersten Jahr einen guten Teil der Erholung: Auf dem Floor-Pfad zeigt das Modell jetzt +35 % im ersten Jahr, wo Version 1 +44 % zeigte.

Wegen eines Jahres haben wir das Modell nicht geändert. Aber die ersten Jahre jedes Szenarios aus Abschnitt 11 beginnen mit einem Netzwerk, das nach dem Maß des Modells zu klein ist für das, was Mining am Floor oder darüber einbringt. Ob es sich erholt, ist der Test.

13 Halvings, Maschinengenerationen und gestreute Strompreise

Im Mining-Rechner lieferte das Modell ein Ergebnis, das ein Leser in Frage stellte. Eine neue Farm mit Antminer S21 und Strom zu 4,5 Cent pro kWh schaltete ihre Maschinen beim Halving im April 2028 ab, anderthalb Jahre nach dem Start. Nach den Halvings von 2016, 2020 und 2024 ging die Hashrate aber nur kurz zurück. Ist das Modell kaputt? Der Verdacht fällt auf eine Annahme: Im Modell zahlt jede Farm dieselben 0,045 USD pro kWh, also zahlen sich alle Maschinen eines Typs im selben Monat nicht mehr aus. In Wirklichkeit sind die Strompreise gestreut, und alte Maschinen laufen dort weiter, wo Strom billig ist. Wir prüfen das in drei Schritten: was die Hashrate bei den drei Halvings tat und was das Modell ergibt, welche Maschinen ihre laufenden Kosten bei einem Preis und bei gestreuten Preisen zahlten, und wie lange eine Maschinengeneration hielt.

Die Halvings. Die tägliche Hashrate, über sieben Tage gemittelt und mit ihrem höchsten Wert der 30 Tage vor dem Halving verglichen, daneben die Monatsmittel, mit denen das Modell rechnet:

Andere maßen dasselbe: 2020 ging innerhalb von vier Tagen etwa ein Fünftel der Hashrate vom Netz [31], 2024 fiel das 7-Tage-Mittel in drei Wochen um 11 % [32]. Das Modell, drei Monate vor jedem Halving gestartet, zeigt keinen Rückgang. Es rechnet in Monatsschritten, und nach den drei Halvings fraßen die laufenden Kosten der Farmen 0,22, 0,66 und 0,70 des Werts der Coins in einem Jahr; also ließ es das Netzwerk weiterwachsen, langsamer als zuvor. Über die folgenden zwölf Monate lag es jedes Mal zu tief. Für das ganze Netzwerk hat das Modell gehalten: Auch sein Netzwerk schrumpft bei einem Halving nicht. Was es nicht zeigt, ist der Rückgang von einigen Wochen.

Welche Maschinen sich auszahlten. Jetzt Maschine für Maschine. Für jeden Monat nehmen wir die Maschinen, die nach unserer Zählung laufen (Abschnitt 4.2), und fragen, welche von ihnen weniger schürften, als ihre laufenden Kosten ausmachten. Für die Streuung nehmen wir die Umfrage aus Cambridge: Die Miner nannten Strompreise von 0,020 bis 0,065 USD pro kWh, die Hälfte von ihnen zwischen 0,0385 und 0,055 [5]. Wir teilen das Netzwerk entlang dieser Spanne in zehn gleiche Teile, bei 2,4, 3,1, 3,9, 4,1, 4,4, 4,7, 5,1, 5,5, 5,9 und 6,3 Cent. Der höchste Monat der acht nach jedem Halving:

Eine Regel, die eine Maschine nur so lange laufen lässt, wie ihre Coins zum Tageskurs ihre Kosten zahlen, scheitert an 2020. Nach dieser Regel wären im Juni und Juli 2020 vier Fünftel des Netzwerks vom Netz gegangen, und die Hälfte oder mehr wäre bis Oktober weggeblieben. Es verlor am tiefsten Punkt ein Viertel und war nach acht Wochen zurück. Unsere Zählung hat für 2020 zu viele alte Maschinen (82 J/TH auf dem Typenschild, wo Cambridge 58 schätzt), aber auch nach dem Wert aus Cambridge zahlte sich die durchschnittliche Maschine nur knapp aus, etwa die Hälfte des Netzwerks also nicht. Die gestreuten Strompreise reparieren die Regel nicht. Ihre Mitte liegt bei denselben 4,5 Cent; die billigen Standorte retten also etwa so viele Maschinen, wie die teuren verlieren, und selbst mit den ältesten Maschinen an den billigsten Standorten kommt der Sommer 2020 nicht heraus. Was passt, ist die Art, wie dieses Papier die Coins rechnet. Zum Trend in einem Jahr zahlten nach den drei Halvings zwischen null und 13 % der laufenden Hashrate ihre Kosten nicht, und so groß waren die Rückgänge, die zu sehen waren.

Die Antminer S9 zeigt es. Vier Jahre alt, schürfte sie im Mai 2020 noch rund 32 % der Blöcke, nach 78 % zwei Jahre zuvor [33]. Beim Hashprice vom Juni 2020 zahlte sie ihren Strom nur unter 3,3 Cent pro kWh und alle laufenden Kosten nur unter 2,2 Cent. The Block errechnete für sie bei 0,05 USD pro kWh einen Verlust von 56 % der Einnahmen und bei 0,032 USD, seinem Preis für die Regenzeit in Sichuan, noch einen Verlust von 17 % [34]. Ein Drittel des Netzwerks lief mit Maschinen, die ihre laufenden Kosten nur an den allerbilligsten Standorten zahlten. Ihre Besitzer hatten in diesen Monaten entweder fast kostenlosen Strom, oder sie ließen die Maschinen mit Verlust laufen und setzten auf einen höheren Kurs. Ein Jahr später war der Kurs fast viermal so hoch.

Wie lange eine Generation hielt. Der Strompreis, bis zu dem eine Maschine zum Tageskurs alle ihre laufenden Kosten zahlte, als Mittel jedes Jahres, in Cent pro kWh:

Am Median-Standort, bei 4,5 Cent, zahlte sich die S9 bis Februar 2020 aus, knapp vier Jahre nach ihrem Erscheinen. Der Kurs von 2021 brachte sie zurück, und ab Mai 2022 war dort Schluss. Bei 2,4 Cent, dem billigsten Zehntel der Umfrage, zahlte sie sich fast das ganze Jahr 2022 aus und ab 2023 kaum noch. Das passt zu dem, was gemessen wurde: 20 bis 30 % der Hashrate von 2020 bis 2022, und Mitte 2023 aus den Blöcken verschwunden (Abschnitt 4.2). Die S17 zahlte sich am Median-Standort, mit einigen Monaten Unterbrechung, bis zum Halving 2024 aus, fünf Jahre nach ihrem Erscheinen. Die S19 fiel im August 2024 zum ersten Mal unter 4,5 Cent und im November 2025 endgültig, nach fünfeinhalb Jahren, und unter etwa 3 Cent zahlt sie sich noch aus. CoinShares schrieb im März 2026, jede Maschine unterhalb einer S19 XP mache bei 6 Cent oder mehr Verlust, und schätzte diese Maschinen auf 15 bis 20 % des Netzwerks [19].

Eine Generation zahlt sich an einem Median-Standort also vier bis fünfeinhalb Jahre aus, bis zum ersten oder zweiten Halving nach ihrem Erscheinen, und an den billigsten Standorten anderthalb bis zwei Jahre länger. Die fünf Jahre unserer Zählung bleiben. Die gestreuten Strompreise machen das Ende lang: Ihretwegen war die S9 sieben Jahre in den Blöcken zu sehen und nicht fünf.

Die Zukunft des Modells, genauso gelesen. Auf dem Floor-Pfad aus Abschnitt 11 zahlt eine S21 die laufenden Kosten aus Abschnitt 9 bis März 2028 bis zu einem Strompreis von 6,3 Cent pro kWh und nach dem Halving im April 2028 bis zu 2,6 Cent. Eine S23 zahlt heute bis zu 13,4 Cent, nach diesem Halving 6,1 Cent, Anfang 2032 4,7 Cent und nach dem Halving 2032 1,8 Cent. Für die einzelne Farm des Rechners, die auch Personal, Miete, Reparaturen und Steuern zahlt (Abschnitt 11), ergibt das den Monat, in dem die Maschinen vom Netz gehen, wieder auf dem Floor-Pfad:

Die Farm, die die Frage aufwarf, ist die S9 von 2020. Eine S21 liegt eine Generation zurück: Sie braucht 17,5 J/TH, wo die Maschinen, die heute gekauft werden, 12,4 brauchen. In ihrem dritten Jahr gekauft und an einem Median-Standort betrieben, trifft sie auf ihr erstes Halving und hört auf, wie die S9 bei 4,5 Cent. Bei 2,5 Cent laufen dieselben Maschinen bis 2031, und die S23 läuft bei jedem Preis bis 4,5 Cent bis zum Halving 2032. Im Netzwerk des Modells sieht dasselbe Halving aus wie 2020. Auf dem Floor-Pfad zahlen im April 2028 58 % der laufenden Hashrate zum Tageskurs ihre Kosten nicht und 42 % zum Kurs in einem Jahr; auf dem Trend-Pfad sind es 45 und 26 %. Das Netzwerk legt in den sieben Monaten danach 4 % zu, und Ende 2029 liegt der Anteil unter 20 %. Ein Rückgang von einigen Wochen, wie nach jedem Halving bisher, ist zusätzlich zu erwarten, und das Modell wird ihn nicht zeigen.

Die Farm im Rechner schaltet zum Tageskurs ab, obwohl das Netzwerk das nicht tut. Sie hat außer ihren Coins kein Geld; ein Monat, der sich nicht auszahlt, muss also aus den Coins bezahlt werden, die sie behalten hat. Wir haben die andere Regel ausprobiert: weiterlaufen, solange der Coin zum Kurs in einem Jahr die Kosten zahlt. Die S21-Farm bei 4,5 Cent läuft dann auf dem Trend-Pfad bis Dezember 2029 und hat am Ende 5,8 statt 7,2 BTC; auf dem Floor-Pfad ändert sich nichts. Auf einem Preispfad ohne Bullenmarkt werden die Verlustmonate nicht wieder verdient, also behält die Farm ihre Regel.

Hat das Modell gehalten? In drei Teilen.

• Für das Netzwerk hat es gehalten. Bei keinem der drei Halvings fiel die Hashrate länger als einige Wochen, und auch das Modell lässt sie nicht fallen. Mit zehn Klassen von Strompreisen statt einem Preis, jede mit ihrem eigenen Kostenanteil, liegt der Prognosetest aus Abschnitt 8 gleich weit daneben (um den Faktor 1,13, 1,14, 1,11 und 1,11 nach einem bis vier Jahren, gegen 1,13, 1,13, 1,10 und 1,10) und ergibt dasselbe Wachstum nach den Halvings. Die Regel „je näher, desto langsamer“ ist schon das, was gestreute Preise aus der Ferne ergeben: Maschinen gehen Standort für Standort vom Netz und nicht alle in einem Monat.
• Ein Strompreis für jede Maschine hat nicht gehalten. Maschine für Maschine gelesen, schaltet der eine Preis von 4,5 Cent eine ganze Generation in einem Monat ab. Das ist nicht geschehen, und es ist auch nicht das, was das Netzwerk des Modells tut. Die Streuung aus Abschnitt 9 gehört zu jeder Aussage über einzelne Maschinen und einzelne Farmen, und das Ergebnis einer Farm hängt an ihrem eigenen Strompreis mehr als an allem anderen (Tabelle oben).
• Zwei Dinge hat das Modell nicht. Es zeigt keinen Rückgang in den Wochen nach einem Halving, und im Jahr nach jedem der drei Halvings war es zu langsam. Und auf dem Floor-Pfad geht es mit laufenden Kosten von 0,96 des Werts der Coins in das Halving 2028. Die Vergangenheit lag nie über 0,71; was das Netzwerk dort tut, ist also nicht beobachtet (Abschnitt 15).

14 Ein Test des Modells

Auf dem Floor-Pfad und auf dem Trend-Pfad aus Abschnitt 11 setzt das Modell die Hashrate bis Dezember 2027 über ihren alten Rekord, bei jedem Tempo neuer Maschinen: auf etwa 1’270 EH/s auf dem Floor-Pfad und auf etwa 1’580 EH/s auf dem Trend-Pfad. Bleibt der Kurs, wo er heute ist, unter dem Floor, zeigt das Modell etwa 975 EH/s und keinen Rekord.

Liegt der Bitcoin-Kurs 2027 im Mittel am Floor oder darüber und ist das Monatsmittel der Hashrate im Dezember 2027 nicht über 1’086 EH/s, dem Rekord vom Oktober 2025, dann ist das Modell in dieser Form falsch. Dann hören die Farmen auf zu wachsen, lange bevor ihre laufenden Kosten den Wert der Coins erreichen, anders als von 2015 bis 2025, am ehesten, weil ihr Strom eine bessere Verwendung hat, und die Kosten im Modell müssen herauf. Liegt die Hashrate über dem Rekord, war 2026 eine Delle in einer Regel, die weiter gilt.

15 Grenzen

• Die Maschinen sind gezählt, nicht gemessen. Niemand weiß, wie viele Maschinen welchen Typs laufen. Unsere Zählung nimmt an, dass jede Maschine nach fünf Jahren vom Netz geht und dass Farmen die bessere Hälfte der jüngsten Typen kaufen. Gegen acht Messungen liegt sie im Mittel um den Faktor 1,17 daneben, und Lebensdauern von vier bis acht Jahren passen etwa gleich gut. Die festen fünf Jahre machen auch die Ersatzwelle von 2028 bis 2030 schärfer, als sie sein wird.
• Die Maschinenliste. Sie umfasst die drei großen Hersteller und hat keine Stückzahlen. Maschinen anderer Hersteller und Maschinen mit veränderter Firmware fehlen.
• Die Kapazität der Hersteller. Das Modell lässt Farmen jede Zahl von Maschinen sofort kaufen. Zweimal in zwölf Jahren war das nicht möglich (Abschnitt 7).
• Ein Strompreis. Das Netzwerkmodell gibt jeder Farm den Median einer Umfrage von 2025, in jedem Jahr seit 2015. Die befragten Miner zahlten zwischen 2,0 und 6,5 Cent. Für das ganze Netzwerk ändert eine Streuung nichts, was wir messen können, aber welche Maschinen laufen und wie lange, hängt an ihr (Abschnitt 13).
• Kein Rückgang bei einem Halving. Das Modell rechnet in Monatsschritten. Die 13 bis 26 % der Hashrate, die nach jedem Halving einige Wochen vom Netz gingen, sind nicht darin, und im Jahr nach jedem Halving war es zu langsam (Abschnitt 13).
• 2026. Das Modell hat die Richtung der letzten zwölf Monate verfehlt (Abschnitt 12).
• Rückschau. Der Trend, mit dem die Coins gerechnet werden, ist die heutige Formel. Der Zug wurde mit Blick auf alle Daten gewählt. Die Echtzeit-Zeilen aus Abschnitt 8 sind der fairere Beleg, und dort lag das Modell etwas zu hoch.
• Das Ende des Wachstums ist begründet, nicht beobachtet. Seit 2019 haben die laufenden Kosten höchstens 0,71 des Werts der Coins in einem Jahr gefressen. Dass das Wachstum bei 1 endet, folgt aus dem Gedanken des Modells und aus einer Geraden durch niedrigere Werte (Abschnitt 6.1).
• Die übrigen laufenden Kosten. Die 0,0105 USD pro kWh stammen aus derselben einen Umfrage von 2025 wie der Strompreis. Die Kosten der Maschinen selbst und des Geldes sind nicht gezählt.
• China 2021. Das Mining-Verbot nahm die halbe Hashrate aus Gründen weg, die das Modell nicht kennt. Ohne die Monate darum herum liegt das frei angepasste Ende des Wachstums ab 2015 bei einem Kostenanteil von 0,98 bis 1,01 statt bei 0,89 bis 0,92.
• Wenige unabhängige Jahre. Zwölf Jahre, drei Halvings und vier Kurszyklen tragen die Anpassung. Überlappende Fenster lassen das r² fester aussehen, als es ist, und weder die Anpassungen noch der Prognosetest können einen Blick von einem Jahr voraus von keinem, von anderthalb Jahren oder von einem Kurs nahe am Top-Band trennen (Abschnitte 6.2 und 10).
• Neue Maschinen. Wie viel besser neue Maschinen werden, ist eine Annahme, und über zehn Jahre hängt das Ergebnis von ihr am stärksten ab (Abschnitt 11).
• Gebühren. Die Szenarien halten die Gebühren bei 0,03 BTC pro Block. Mit 0,3 BTC pro Block wäre die Hashrate 2036 um 43 % höher, weil Gebühren nicht halbiert werden.
• Der Preispfad. Jedes Szenario ruht auf einem Preispfad, drei davon auf unserem Power-Law-Modell, das seine eigenen Grenzen hat [4].
• Keine Anlageberatung. Das Papier beschreibt, was die Hashrate getan hat und was aus genannten Annahmen folgt. Es sagt nicht, dass sich ein Mining-Gerät lohnt.

16 Daten und Nachvollziehbarkeit

Jede Reihe ist öffentlich und kostenlos: die Hashrate von mempool.space (/api/v1/mining/hashrate/all), die Einnahmen der Miner von blockchain.com (Chart miners-revenue), die Maschinenliste und die Stromschätzung aus Cambridge (CBECI, Version 1.4.0: die Liste der SHA-256-Mining-Maschinen und die beste Schätzung bei 0,05 USD pro kWh) und die Schlusskurse mit Trend und Floor aus unserer eigenen Datei /power-law/btc-daily.csv. Alle Reihen sind pro Kalendermonat gemittelt.

Die Maschinen werden Monat für Monat ab Januar 2015 gezählt. Der Strom pro Hash einer neuen Maschine ist das Mittel der besseren Hälfte, nach J/TH, der Typen von Bitmain, MicroBT und Canaan aus den 24 Monaten davor, jeder ab zwei Monaten nach seinem Erscheinen gezählt. Was die Hashrate des Monats über die installierten Maschinen hinaus braucht, wird zu diesem Wert gekauft; Maschinen gehen 60 Monate nach dem Kauf vom Netz; die effizientesten installierten Maschinen laufen, und ihr Mittel mal 1,1 sind die J/TH des Netzwerks am Zähler. Der Stromanteil ist die Hashrate × J/TH × 24 h × 0,045 USD, geteilt durch die Einnahmen der Miner des Tages. Der Kostenanteil ist die Hashrate × J/TH × 24 h × 0,0555 USD, geteilt durch die an dem Tag ausgezahlten Coins × den Trend 365 Tage später. Der Zug ist die Steigung einer Geraden durch null, des Jahressatzes des Wachstums auf der Log-Skala gegen minus den Logarithmus des Kostenanteils. Der Prognosetest beginnt jedes Quartal mit den bis dahin gezählten Maschinen, lässt das Modell mit den wirklich ausgezahlten Coins laufen und vergleicht auf der Log-Skala. Für Abschnitt 13 ist die tägliche Hashrate über sieben Tage gemittelt. Eine Maschine zahlt ihre laufenden Kosten in einem Monat, wenn die Einnahmen der Miner pro TH/s und Tag, oder die ausgezahlten Coins zum Trend in einem Jahr gerechnet, über ihren J/TH × 1,1 × 24 h × (Strompreis + 0,0105 USD pro kWh) liegen. Die zehn Klassen von Strompreisen folgen dem niedrigsten Wert, den Quartilen und dem höchsten Wert der Umfrage in geraden Linien. Die Zeilen des Modells stehen in Abschnitt 5, und die Methodik-Seite nennt die Werte, mit denen der Rechner heute rechnet. Diese Arbeit darf gern verwendet, nachgerechnet und erweitert werden. Bitte zitiere sie wie oben angegeben.